タイムアウト後、肉挽き器に戻ります!

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私たちが1年前に呼びかけたバブル崩壊の最初の最も簡単な段階が完了しました。市場の上昇を主導してきた最も投機的な成長株は潰され、1年前に予想されていた市場全体の損失総額の大部分がすでに発生している。異常な投機的陶酔の開始条件を考慮すると、これはほぼ確実でした。ウクライナ戦争から世界的なインフレ急騰に至るまで、昨年のネガティブなサプライズは、大幅な景気後退を確実にするためには全く不必要なものでした。

さて、事態はさらに複雑になります。市場から最も極端な泡は払拭されたものの、バリュエーションは依然として長期平均には程遠い。さらに、過去にはファンダメンタルズの悪化に伴いトレンドを下回る方向に過剰修正されることが多かった。このような結果が生じる可能性は依然として高いが、絶え間なく変化する世界の複雑さを考慮すると、投資家はここからの次のレグのタイミングと範囲についてははるかに確信が持てないはずだ。実際、さまざまな要因、特に過小評価されている強力な大統領サイクルだけでなく、インフレの沈静化、労働市場の継続的な強さ、中国経済の再開なども含めて、弱気相場が一時停止または遅延する可能性を物語っている。市場。企業のファンダメンタルズがどれだけ大幅に悪化するかは、今後 12 ～ 18 か月の間にすべてを意味します。

長期的な視野を持ったファンダメンタルズ投資家にとって、短期的な見通しを超えて、依然として最大の状況は、人口減少、原材料不足、気候変動による被害の増大といった長期的な問題が成長見通しに深刻な影響を及ぼし始めているということだ。昨年の資源と地政学的ショックは、これらの問題を悪化させるだけだろう。そして今後数年間、金利環境の変化を考慮すると、世界の不動産市場が低迷する可能性が経済に恐ろしいリスクをもたらすことになる。

まあ、それは刺激的でした！私の 55 年のキャリアには退屈な年が多すぎましたが、2022 年はその 1 つではありませんでした。真っ先に私たち全員が同意できることは、優良株であれ投機株であれ、株は1年前よりもはるかに安くなり、今それを買えば当時よりも期待外れなリターンははるかに少ないということだ。

それでは、入札を見直してみましょう。 S&P 500 は実質（インフレ調整後）ベースで昨年の損失を取り戻すには 33% の上昇が必要ですが、ナスダックは恐るべき 61% であり、積極的な成長株の代用としてキャシー・ウッドの ETF である ARKK は 3 倍になる必要があります。！過去 10 年間の驚異的な企業であるアマゾン (AMZN)、アルファベット (GOOGL、GOOG)、メタ (META) など、キャップが非常に大きく、最も信頼性の高い成長を遂げている企業の一部は、 2021年のピークを取り戻す。そして、幅広く分散された株式／債券ポートフォリオに対する単年のダメージは、ここ１００年近くで最悪となる。昨年初め、私たちは「Let the Wild Rumpus Begin」で、株式、債券、不動産の 3 つの主要な資産クラス全体の損失総額が米国だけで 35 兆ドルに達する可能性があると予測しました。債券は6兆ドル。さて、これまでのところ、不動産の行方はまだ決まっていないが、米国株の損失は10兆ドルを超え、債券の損失は5兆ドルを超えており、さらに仮想通貨では2兆ドルという予想外の巨額損失が発生している。確かに、私たちが予測した損失のかなりの部分は、頭金としてすでに発生しています。

年末の総括では一般に、こうしたかなり深刻な損失は、予期せぬものと評されるウクライナ戦争と、やはりその厳しさ、持続性において予期せぬものと評されるインフレの急騰の組み合わせによるものだとしている。（何人かの評論家は、新型コロナウイルス感染症と、新型コロナウイルスが世界経済、特に中国に引き起こした予期せぬボトルネックと成長の低下についても言及している。）ここで重要なのは、もちろん「予期せぬ」という言葉だ。私にとって皮肉なことは、このような予期せぬ支援もなく、この種の広範な市場の下落を予想していたことです。私の推論は単純でした。 2年前に見られたような持続的な価格上昇に対する投資家の信頼の爆発は稀であり、米国の株式市場で起きたのは1929年、1972年、2000年の3回だけである（そしてそのときでさえ、1972年はわずかだった）。株式市場の例では、バブルの水準に達するためには、この 3 つすべてが長期にわたる景気上昇、記録的または少なくともかなりの利益、堅調な雇用状況、そして FRB と政府の行動を必要とした。投機を支持した政府。つまり、投資家にとってはほぼ完璧な環境です。これらの経済的、財政的、精神的なピークから物事が進むにはおそらく唯一の道しかありませんでした。悪化することしかありませんでした。そしてまさにそれがすべての人がしたことです。

昨年のこれらの段階的な「予期せぬ」事故の興味深い特徴は、現在の市場低迷の最終段階を激化させ、複雑化させる可能性があることです。私の前回のメモ「スーパーバブルの最終幕への突入」で明らかにしようとしたように、極端なバブル崩壊の最初の段階はほぼ確実であると私の意見ではあります。そして、正誤は別として、2000 年と 2007 年のバブル崩壊の最初の段階を私はそう見ました。こうしたバブルに穴を開けるには、投資家に、ほぼ完璧な経済・財務状況が本当に永遠に続くのかどうか疑問を抱かせるだけでよい。 2

ほとんどすべてのピンは、そのような最高の自信を刺し、最初の急速かつ深刻な低下を引き起こす可能性があります。それらは起こるのを待っている単なる事故であり、予期せぬことの正反対です。しかし、いくつかの見事な弱気相場の上昇を経て、現在ははるかに信頼性が低く、より複雑な最終段階に近づいています。現段階では、常に反応が遅い住宅市場はまだ完全に反転していません。経済はまだ景気後退に陥っておらず、企業利益もまだ深刻な打撃を受けていない。ここから続く市場の下落の長さと深さは、完璧な状況からの悪化がどの程度正確に起こるかによって決まります。

ウクライナでの戦争は、控えめに言っても簡単ではありません。ウクライナ、ロシア、ベラルーシは穀物と油糧種子で大きな役割を果たしており、肥料ではさらに大きく危険な役割を果たしている。侵略が引き起こした地政学の不安定化と、一部の脆弱な発展途上国における食料とエネルギーの価格と入手可能性に起因するリスクは言うまでもなく、ヨーロッパのエネルギー制限によるその後の影響を計算するのがほぼ不可能であること、これらすべてがまれなレベルに寄与している。不確実性の。こうした不確実性の一部は嬉しい驚きに解決される可能性があるため、回復までに予期せぬ事態が（少なくともクマにとっては）混乱する可能性があります。しかし、悲観的な側面としては、これほど深刻なマイナスの可能性が表に出ることはめったにないということに、私たちの多くは同意するかもしれません。「ポリクライシス」が今年の言葉になるかもしれない。これらの要因のいずれかが制御不能になった場合、深刻な世界的不況を引き起こす可能性があります。

重要な要因の1つは、世界的な住宅バブルの崩壊はまだ始まったばかりであるが、株式の極端なバブル価格設定が2019年に限定されているため、株式下落が及ぼすよりもさらに痛ましい経済波及効果をもたらす可能性が高いということである。米国のみ。他の株式市場は、適正価格から通常または適度な割高までさまざまです。対照的に、不動産では、2021年の米国の住宅価格の20％近くの上昇（記録簿上最大の年間上昇）にもかかわらず、米国の住宅価格は世帯収入の倍率を維持した（2011年の4.5倍から現在は6倍に上昇）、国勢調査局のデータによると）住宅バブルの最盛期だった2006年の過去最高を上回っているものの、バンクーバー、ロンドン、パリから上海、シドニー、台湾に至る都市では、その倍率は依然として10倍から20倍を大きく下回っている。

住宅の破綻には株式の2倍から3倍の時間がかかるようで、たとえば2006年から米国では最低水準に達するまでに6年かかった。また、住宅は建設着工やそれに伴う支出を通じて株式よりも経済に直接的に関わっている。また、中間層にとって住宅はより重要である。中間層の富は主に住宅にあることが多く、株式よりも確立された伝統的な住宅ローンを通じてはるかに大きなレバレッジを利用し、最近では40年間の不動産投資の結果として多額の利益を享受している。住宅ローン金利の低下が住宅価格を押し上げる。彼らの多くは、家が価値の主要な貯蔵庫であり、退職後の計画の基盤であると考えており、その価値が溶け始めるのを見ると、非常に不安になるでしょう。（住宅ローン費用は、利用可能な手頃な価格に合わせて拡大します。したがって、金利が低下すると、より大きな住宅ローンを組むことができるため、より大きな住宅ローンを組むことになります。そして、住宅ローンの規模が大きくなるにつれて、住宅価格も上昇します。）だから、住宅には手を出さないでください！しかし、私たちはそうしています。そして、オーストラリアやカナダなど、難攻不落だと思われていた不動産市場もついに衰退し始め、昨年カナダは衝撃的な13％下落した。主に変動金利の他の割高な市場もこれに続く可能性が非常に高いです。

問題が発生した長いリストは、相互作用してシステムの一部のコンポーネント (おそらく予期せぬコンポーネント) がストレス下で壊れる可能性があるため、読むのが憂鬱になります。複雑さは倍増し、結果の範囲ははるかに大きくなり、おそらく私の経験では前例のないものですらあります。そうは言っても、ここから米国市場が大幅に下落する可能性は昨年ほど高くはありません。最高の自信過剰バブルの痛手は去り、今では株価は安くなりました。しかし、重要なマイナス面のリストは膨大であるため、今後も経済的および財政的問題が続く可能性が高いと私は考えています。予期せぬ悲惨な結果になる可能性は十分にあると思います。したがって、1年前ほど確実ではないにしても、少なくともかなりの割合で市場の下落が続く可能性は、そうでないよりもはるかに高いと私は考えています。

S&P 500 のトレンドライン値を私の計算では、トレンドラインの成長と予想インフレ率を上方調整して、2023 年末までに約 3,200 になります。おそらく (3 対 1) そのトレンドに到達し、少なくともしばらくはそれを下回るまでに時間がかかると思います。それは今年か来年です。世界の終わりではありませんが、過去20年間のゴルディロックスのパターンと比較すると、かなり残酷です。そして現在、他の数人のストラテジストも同様の数字を持っている。端的に言えば、3200は2023年にわずか16.7%の下落であり、今年のインフレ率を4%と仮定すると、2023年の合計実質20%の下落、つまり2022年初めからの実質40%の下落となる。この全体の下落率は、たとえば 45% から 50% にまで達するでしょう。これは、以前の同様に極端なレベルからの通常の 50% 以上の下落よりも、それほど深刻ではありません。

しかし、これは最も可能性の高い結果についての私の推測にすぎません。ここからの本当のリスクは、この中心点の周囲で非常に幅広い可能性があることにあります。私は、そのような予測の周囲に幅が広く非対称な誤差範囲を提案します。残念ながら、上値よりも下値の可能性の方が多いです。最悪の場合、何かが壊れて世界が深刻な不況に陥った場合、市場はここから腹を立てて50％下落する可能性があります。せいぜい、少なくともさらなる緩やかな下落が予想されますが、これでは決してリスクのバランスが取れません。ここから 50% 下落する最悪のケースでも、S&P 株価指数は 2000 ドル弱、つまり約 37% 安くなります。これを大局的に考えると、トレンドライン値からの乖離率は、2021 年末の 70% を超える高値設定よりもはるかに小さいことになります。したがって、そんなことは絶対にありえないと考えるべきではありません。 (本当の悪夢の例として、1974 年に S&P の株価収益率は 7 倍を下回りました。)

さてタイミングです。この弱気相場を長引かせる可能性が非常に高いと思われるいくつかの複雑な要因があります。イライラする要因である大統領サイクルから始めましょう。あまりにも単純に聞こえるので、料金請求ビジネスの誰もこれに関わる余裕はありません。そしておそらくそれが、それが機能し続ける理由です。ここで重要な事実 – 図表 1 を参照 – は、2 年目 (このサイクル、2022 年) の 10 月 1 日から 3 年目 (2023 年) の 4 月 30 日までの大統領サイクルの 7 か月間、リターンは 1932 年以来、サイクルの残りの 41 か月です。これは非常に驚くべきことに、偶然に起こる確率は 100 万分の 1 未満であり、過去 45 年間の威力はそれまでの 45 年間とほぼ同じです。私たちは現在このスイートスポットにいますが、これまでのところ再び順調に上昇しています。ロジックとニュアンスは付録 1 に詳しく説明されています。このプラスの影響が、あと数か月間市場をサポートする可能性があると言えば十分でしょう。

長期にわたる、または遅れた下落を示唆するその他の要因としては、今日は依然として非常に好調な労働市場でスタートしていること、明らかにインフレが沈静化し始めていること、そして中国が国内外のビジネスに深刻な影響を与えている厳格なロックダウン段階からうまく立ち直りつつあるという事実が挙げられる。しかし、将来の景気後退を予測する最も古くて効果的な指標である 10 年マイナス 3 か月の利回りスプレッド (以下の図表 2 を参照) は現在、来年以内の景気後退を明確に示唆しています。過去50年間でこのスプレッドがマイナスになったのは8回だけで、8回すべてその後に景気後退が続いている。さらに言えば、他に景気後退はありませんでした。つまり、それらのすべての前に否定的な読み取りがあったということです。悪くない。

これまでのところ、経済の回復力に重要な貢献をしているものの1つは、新型コロナウイルス感染症による景気刺激策の結果として生じた余剰現金の膨大な蓄積である。これらの超過貯蓄を見積もるさまざまな方法により、若干異なる数字が得られますが、ほとんどのアナリストは、超過貯蓄のピークを2021年後半に2～3兆ドルと見込んでいます。この超過貯蓄残高は2022年にかけて徐々に取り除かれてきましたが、現在は半分以下になっています。残っています。それがなくなると、一部の推定によると、今年半ば頃、この特別な経済支援は失われることになります。（個人口座の現金準備金を増やすこの種の刺激策は、経済に適度な影響を与えるが、株価にはより即時的な影響を与えるということは注目に値する。機関投資家とヘッジファンドは、経済からの急速な撤退を打ち破った）昨年の市場は下落したが、対照的に個人は粘り強く、押し目買いを熱心に行い、市場に資金を投入し続けた。そのため、2022 年の巨大な手元資金が枯渇することは、市場に直接的な影響を与える可能性も十分にある）。

次のステップは、景気後退と市場の底値との関係を調べることです。日常的なものから厳しいものまで、すべての弱気相場を観察すると、市場の安値は景気後退の始まりより平均で 7 ～ 8 か月遅れていると結論付けることができます。しかし、そうすることは典型的な間違いを犯すことだと思います。大きな心理的バブルは通常の強気相場とは大きく異なり、すべてにおいて非常に異なる結果をもたらします（付録 2 を参照）。この場合、私が興味があるのは 1929 年、1972 年、2000 年、および 2006 年の住宅バブルだけです。このようなケースでは、市場の安値まで時間がかかりました。 1929 年は不況が始まってから数年後でした。これは極端な例として無視しましょう。しかし、他の 3 つでも 11 か月、15 か月、19 か月かかりました。 3 保守的に 1 年と仮定し、景気後退は 6 か月から 1 年は始まらない可能性が高いと考えれば、この市場の最終安値は 2024 年にかなり先になる可能性があるといかに簡単に結論付けることができるかがわかります。

多くの強気派を興奮させているもう一つの市場の根幹は、今後数カ月以内に最初の利下げが行われる可能性であり、それが市場を押し上げると期待されている。しかしもう一度言いますが、米国の 4 つの偉大なバブルだけに焦点を当てるべきです。ファンダメンタルズには非常に大きなマイナスの勢いがあったため、そのうちの 3 つ（1929 年、2000 年、2007 年）では、市場下落の大部分が最初の利下げ後に発生しました（図表 3 を参照）。しかし、私たち投資家全員に、世界がどれほど難しいものであるかを思い出してもらいたいのですが、1974年、市場は2年間で62％という恐ろしい実質下落の後、まさに最初の利下げが行われたのと同じように上昇に転じました。（その利下げは、悪名高きオイルショックによるインフレ急騰によって遅れた。）しかし、こうしたまちまちの結果と、2000年と2008年の弱気市場という最近の痛ましい経験にも関わらず、我々は最初の利下げが実現するという期待を持ち続けている。クマを確実に殺すことができます。私たちは本当に信じられないほど楽観的な種族なので、これらの非常に否定的な例は、明確で最近のものであるにもかかわらず、いとも簡単に無視されます。

モルガン・スタンレーやゴールドマン・サックスのような影響力のある企業が景気後退と収益低下を指摘している1年前と2年前の私の手紙以来、悲観主義と現実主義が大幅に増加しており、逆張り論者としてかなり動揺していることを今頃告白しなければならない。まだ株価には反映されていないようだ。同様に憂慮すべきことは、これまでで最も広く予測されている不況の一つであると言われています。神を畏れる逆張り者が寝汗をかいて目を覚ますには、それだけで十分だ。利益予想は予想されるマイナス要因の影響を見事に受けていないことに私は慰めを受けていますが、それでも私はもっと楽観的な見方をしたいと思っています。1年前にはそれがほぼ普遍的でした。

最近の上昇は、もう一つの恥ずかしいほど単純な要因、1月効果を浮き彫りにしている。 1月は個人に愛される性質が比較的強いのが特徴です。教育機関は大資本と品質を好み、これらの特性が残り 11 か月間でベータ版を上回るパフォーマンスを示すことが証明されています。しかし歴史的に、個人は小型株、明らかに割安な株、そして紛らわしいことに前年に大暴落した株を好みます。後者はおそらく、税金損失の販売を終えたばかりで、そのお金に加えて年末のボーナスや配当金も手元にあるためだと考えられます。さらに、今年はまだ刺激金の残高が残っています。（そして、少なくとも逸話的には、かなりの数の機関投資家がホリデーシーズンに気を取られている。）したがって、前年の投機的敗者の反発が今年は強力であるかもしれないと推測したかもしれない。

ビットコインとその仲間たちの最近の20％上昇について読んだのですが、これは奇妙な理由によるものだと言われています。私にとって、これは単に最も投機的な株のように振る舞う仮想通貨の通常のスタイルであり、そのほぼすべてが 2022 年にひどい結果をもたらしたものであると私には思われます。スーパースペックは 2020 年 12 月にピークに達し、以前は 3 か月で 10 ドルから 132 ドルにまで上昇したばかりで、売上はありませんでしたが素晴らしい研究により 500 億ドル以上の価値がありました。その後、昨年 12 月の最低値である 5.10 ドルまで下落し、96% 下落しました! しかし 1 月には13日は安値から62％上昇し、8.30ドルで取引を終えた。）大惨事の後のこの種の上昇は珍しいことではなく、1月を超えて続かない可能性が非常に高い。しかし、それは市場の安値をしばらく延期するのに役立つ可能性のあるもう1つの要因です。

GMO での過去 10 年ほどの私の仕事内容は、長期的に過小評価されている問題でした。これは肥沃な分野であることが証明されており、非常に興味深い分野であると認めざるを得ません。このことがきっかけで、私は 15 年以上前、長期的な気候への影響について大騒ぎするようになり、かなりの驚きを覚えました。また、多くの重要なリソースが不足し始めていたことも、2008 年に始まった競争をスクープするのに役立ちました。その後、2009 年以降、先進国と中国の労働力の増加率が鈍化し、その多くが完全に減少し続けていることがわかりました。資源と労働力不足の総合的な影響は、長期的な経済成長を抑制することであり、2009年に私が示唆したのは、当時米国が想定していた3%プラスではなく、米国で約1.5%、欧州で1%程度になる可能性が高いということである。設立。 4 私はまた、毒性が私たちの地球を含むあらゆる形態の生命への適合性を著しく低下させるという考えを紹介する必要がありました。これらの要素はすべて重要であるように見えましたが、まだ決定的ではありませんでした。もちろん、一般のビジネスコミュニティにとってもそうではありませんでした。これらは、投資家にとって、たとえば 10 年程度の将来を真剣に心配する問題でした。さて、時が経ち、気候問題は不穏なペースで悪化し、人口減少はさらに悪化しました。

今では、干ばつ、洪水、ハリケーンによって農業が困難になり、食料価格が高騰し、毎週数十億ドル規模の気象現象を引き起こしているようで、気候被害があらゆる一面を飾っているようです。まったく突然、長期的な問題が、政策的および経済的な対応を必要とする差し迫った問題になったのです。これらの対応により、現在のテクノロジーでは世界経済をグリーン化するためのリソースが私たちにはまったくないことが急速に明らかになりました。たとえば、リチウム（昨年価格が75％以上上昇）、銅、コバルト、ニッケルなどの埋蔵量はまったく不十分で、十分な規模で開発されていません。実際、資源への設備投資は長年にわたって減少しています。予測される労働力不足は、ほとんど注目されなかった学術論文から定期的な意見記事へと変わり、まったく無視されていた急速かつほぼ世界的な出生率の低下さえ、昨年では定期的に、より啓発的な報道をするようになりました。この暗いリストについては、次の論文でさらに詳しく検討します。

投資家にとって残念なことに、これらの要因は、より明白な問題であるウクライナと新型コロナウイルスと相互に関連しており、また相互に関連しています。ボトルネックと不足は繰り返し発生しており、平均して着実に深刻化しています。 1つが一時的に克服され、価格が暴落すると、他のものが湧き出ます。これらの要因のほとんどには共通点が 1 つあります。それは、価格を押し上げるように作用し、それが一連の厄介な関係の変化を典型的な短期市場の懸念の真っ只中にもたらすということです。これらにより、インフレが 2000 年から 2020 年の時代のような問題にならなかった状態に戻る可能性は低くなります。すべてのものの定期的な不足とボトルネックは、明らかに価格を押し上げ、生産量を低下させます。何よりも彼らには賢明な計画が必要であり、民主主義と地政学が悪化する時代において、それは非常に重要なものとなっている。これらは、経済、金融、市場の分配の末端を非常に恐ろしいものにする力です。市場が深刻なダメージを受けることなくこのバブル崩壊の最終段階を乗り越えることができるためには、投資家にはある程度の幸運が必要であり、政策立案者にはある程度の知恵が必要となるだろう。

米国株式市場の一般的に魅力のない性質と非常に注意が必要な世界経済にもかかわらず、たとえセンセーショナルではなくても、驚くほど多くの合理的な投資機会が依然として存在します。図表 4 は、GMO の 7 年間の資産クラス予測です。これは、新興市場の価格が手頃であり、新興国のバリューセクターが割安であることを示しています。確かに、彼らは1年前に米国よりもはるかに安くこの大幅な下落に陥ったが、同様に下落した。これは残念ではありますが、非常に典型的なものです。弱気市場の最初の段階は通常、差別化のために一般化のみを使用した広範な値下げです。相対的価値の微妙な点は後回しにします。私のお気に入りの例は 2002 年で、ハイテク大暴落の 3 年目でした。このとき、S&P 500 は 22% 下落し、ベータ値は最も高かったものの、はるかに安い新興株の下落率はわずか 2% でした。

2022 年 12 月 31 日現在 *このグラフは、いくつかの資産クラスの現地の実質リターン予測を表しており、GMO ファンドや戦略に関するものではありません。これらの予測は、GMO の合理的な信念に基づく将来の見通しに関する記述であり、将来の業績を保証するものではありません。将来予想に関する記述は、それらが作成された日の時点でのみ述べられており、GMO は将来予想に関する記述を更新する義務を負わず、また更新する義務も負いません。将来の見通しに関する記述は、時間の経過とともに変化する多くの仮定、リスク、不確実性の影響を受けます。実際の結果は、将来の見通しに関する記述で予想された結果と大きく異なる場合があります。米国のインフレは、15 年間で 2.3% の長期インフレに戻ることを意味すると想定されています。

また、図表 5 に示すように、過去 18 か月間バリュー株が堅調であったにもかかわらず、米国のバリュー株とグロース株のスプレッドが依然魅力的であることも魅力的です。異例なことに、昨年はバリュー株の第 3 四分位、つまり市場よりもやや割安な株が非常に好調でした。そして今は魅力がありません。逆に、「ディープ」バリューは、業績はそれほど良くありませんが、相対的には依然として非常に魅力的です。この機会を捉えるために、GMOはエクイティ・ディスロケーションと呼ばれる戦略をとっており、非常に安い米国株をロングし、最も割高な株を同額ショートするもので、昨年はかなりの2桁プラスのリターンをもたらした。

2022 年 12 月 31 日現在 | 出典：GMO 総合評価指標は、価格/売上高、価格/粗利益、価格/帳簿、価格/経済帳簿から構成されます。

平均よりも長い期間、たとえば 5 年以上の期間を持つ企業にとって、気候変動の問題や多くの原材料への圧力の増大に対処することに関連する銘柄は、世界の政府や企業と同様に、経済の他の部分よりもかなりの優位性があると私は考えています。米国政府がインフレ抑制法で強調したように、こうした問題の緊急性を受け入れ始めている。私がこれらの分野に10年にわたり重点を置き続けてきたことを考えれば、GMOには驚くべきことではないが、気候変動と資源という2つの戦略があり、それぞれ5年と10年の非常に健全な実績がある。

政治家は常に再選されることを好みます。数十年前、彼らはどの要素が投票を最も動かすのかを解明しました。これは選挙までの 6 か月間の労働市場の状況を示していると考えられます。それ以前の素晴らしいパフォーマンスであってもカウントされません。彼らは明らかに時間の霧の中に失われたようです。政府はまさにこの目標を達成することを目指しており、経済は大規模で複雑で慣性が大きいため、そのためには 12 ～ 18 か月前に経済を刺激する必要があります。そのため、2 年目の第 4 四半期かその前後、つまりこのサイクルでは 2022 年に、追加の刺激策が開始されます。「余分な」と言ったのは、仕事では常に他の考慮事項があるからです。米国の投資家にとって興味深いのは、株式市場が経済や雇用よりもこの追加刺激に対してはるかに敏感であることだ（2020年と2021年の新型コロナウイルス刺激策で見られたように）。したがって、控えめではあるが政治的に重要な労働者数の変化を得るために、株式市場については、1932 年以来、7 か月の景気刺激策期間が残りのサイクルの月次リターンの 6 倍をもたらしているという、前述の注目すべきデータを確認します。。しかし、この影響で私が最も気に入っている点は、私が最後に調査した 1932 年から 2012 年までの間、英国市場は米国でさえも米国大統領サイクルよりも大きく上昇したことです。（ヨーロッパの影響は半分で、日本でさえその半分でした。）米国政権は、「完全に独立した」（エヘン）FRBの85年間の支援を受けて、明らかに世界の波を支配しています。この政治的な市場サイクルがまったく存在しなかった唯一の FRB 時代、つまりポール・ボルカー時代はどれだったのかを推測することには賞賛の余地はありません。

有名な経済学者であるタイラー・コーウェンは、最近のポッドキャストで私に一連の難しい質問をしました 5 。そのうちの 1 つは、スーパーバブルに関する以前のデータポイントの数が少ないことに焦点を当てていました。私は、1929 年、2000 年、さらには 1972 年の独特の性質と、その重要かつ痛ましい結果にいつも非常に感銘を受けており、米国の 3 つの例と住宅バブル、そして日本のすべてのバブルの母であると答えました。土地と株式の両方における 1989 年のピークは、かなり自信を持った意見を形成するのに十分なデータ群であるように私には思えました。実際、GMO では、さらに少ない例ではあるが、1980 年代後半には日本市場から完全に撤退し、1998 年から 1999 年にかけてバブルが形成された米国の成長株のほとんどから完全に撤退する自信を与えてくれた。また、2007 年の住宅バブルに対しても、極端なリスク軽減策を講じました。そのため、現在では、以前の 3 つのイベント以前に比べて、明らかにより多くのデータポイントと豊富な経験が得られています。ただし、データポイントが少ないほど、データの重要性が高まる方が良いという点は認めます。データが非常に優れているため、単一のデータポイントで十分な場合があります。約 6,000 万年前に、地球の全生命の 80% を奪った規模の巨大隕石が接近したとしたら、経済学者ですら、データ点が 1 つお粗末であるという理由で、その隕石を軽視することはないだろう。「ああ、それは科学に基づいているので、たとえ私たちの理解が変わったとしても、物理法則は変わりません。」とあなたは言うでしょう。しかし、私は、現在の非常に価値のある番号7を除いて、現在6つの古典的で巨大なバブルがあり、それらが基づいている人間の本性もおそらく変わらないと答えたいと思います。 6 実際、物理法則についての私たちの理解よりもおそらく変化は少ないでしょう。いずれにせよ、私たちの知的フォールバックは常に価値であり、資産の価格を 3 倍にすると、将来の収益は 3 で割ることになり、その事実だけで歴史的な悲惨な結果を保証するのに十分である可能性があるという避けられない真実です。そして目もくらむような市場の高さ。また、投資家が痛みの一部を回避しようとするのに十分なデータも提供します。少なくとも私にとってはそうです。

1 インフレ調整は重要です。 70 年代や 80 年代には、私たちはすべてを調整することを期待されていました。結局のところ、それはあなたの実質資産価値の損失と同じくらいです。インフレ率が米国で 8%、欧州で 10% にまで跳ね上がったにもかかわらず、市場の下落が依然として未調整の言葉で議論されるのが一般的だったことには驚きました。私たちは練習不足だったと思います。

2 ベン・バーナンキ自身でさえ、明らかに同じように夢中になって、米国の当時唯一の住宅バブル（世帯収入に対する価格に基づく、驚くべき3シグマ、100年に1回の出来事）の頂点で、「米国は」と述べた。住宅市場は決して衰退したことがない」ということは、もちろん、決して衰退しないという意味です。彼と彼の経済学者一座がどのようにして3シグマイベントのまったくの贅沢を見逃したのかは、依然として私のキャリアにおける大きな謎の1つであり、私の経験ではすべての主要イベントをFRBのスタイルについて非常に奇妙な特徴が示唆している。「予想外」です。

1973 年 3 月: 11 か月。 2000年: 19か月。 2007: 15 か月

4 OECD、IMF、世界銀行などの機関

5 ジェレミー・グランサム、グリーンテックへの投資について語る (Ep. 165) | タイラーとの会話、2022 年 11 月 30 日

6 これは、1989 年にピークに達した日本の株式バブルと不動産バブルを 2 つの別々のバブルとして数えています。これは、歴史上、本格的な株式バブルと不動産バブルが同時に起こった唯一のケースです。

免責事項:表明された見解は、2023 年 1 月 24 日に終了する期間までのジェレミーグランサムの見解であり、市場およびその他の状況に基づいていつでも変更される可能性があります。これは、有価証券の購入または販売の提案または勧誘ではなく、そのように解釈されるべきではありません。特定の証券および発行者への言及は、説明のみを目的としており、そのような証券の購入または売却を推奨することを意図したものではなく、そのように解釈されるべきではありません。

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